注：文中數(shù)據(jù)來源于中吉號（2014-2017年度）公開財報，財報下載自全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)官網(wǎng)。其中，2014-2015年度數(shù)據(jù)選自掛牌前公開轉(zhuǎn)讓說明；2017年度數(shù)據(jù)綜合自2017年半年度財報和2017年度業(yè)績快報。
前言
任何時候的信息都是不完善的，我們只利用公司公開發(fā)布的信息，不利用內(nèi)幕或私下道聽途說的信息。
那么，完全利用公開信息的分析，其結(jié)論是否有效呢？關(guān)于這一點(diǎn)，我想留待大家看完之后自己去做判斷。
一直以來，雖然有人質(zhì)疑掛牌新三板茶企財報數(shù)據(jù)真實(shí)性問題，但他們擁抱資本市場并敢于公開經(jīng)審計的財報，這些先行者更多的是值得大家學(xué)習(xí)。
需要強(qiáng)調(diào)的是，財報分析會對公司財報的信息質(zhì)量做邏輯對照，并非為了揭露會計舞弊和會計假賬，主要是分析公司的內(nèi)在價值。
一 ?中吉號簡介
1 公司簡介
深圳市中吉號茶業(yè)股份有限公司（文中簡稱：中吉號），集原料基地、工廠加工、市場銷售于一體，構(gòu)建“企業(yè)+基地+茶農(nóng)+市場”的商業(yè)模式，為普洱茶完整產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)。
公司為典型的家族企業(yè)，實(shí)際控制人為楊世華夫妻，且股份占比超過60%。
中吉號主要控股子公司有4家—吉之源、云南中吉號、廣州中吉號和東莞中吉號。
吉之源主要業(yè)務(wù)為普洱茶種植和茶葉初加工為毛茶，并銷售給云南中吉號。
云南中吉號主要業(yè)務(wù)為茶葉精加工，將毛茶精制加工成成品茶后，銷售給公司。
廣州和東莞中吉號業(yè)務(wù)分別為茶葉批發(fā)和零售，主要負(fù)責(zé)銷售公司成品茶。
主要銷售模式：經(jīng)銷和直銷
在經(jīng)銷模式下，公司考察有意向的經(jīng)銷商確定經(jīng)銷商級別，簽訂經(jīng)銷協(xié)議，將產(chǎn)品銷售給經(jīng)銷商，由各地經(jīng)銷商負(fù)責(zé)產(chǎn)品在當(dāng)?shù)氐匿N售及售后服務(wù)。
在直銷模式下，公司在深圳、廣州、東莞等地設(shè)立店銷售產(chǎn)品，自營店由公司直接管理，提供相關(guān)服務(wù)。
2 中吉號新三板那些事
2001年，楊世華及家族開始在深圳從事茶業(yè)貿(mào)易。
2007年，創(chuàng)立中吉號。先后在云南、廣東設(shè)立茶葉貿(mào)易相關(guān)公司
2009年，開始購買古茶園。先后在核心原產(chǎn)地班盆、麻黑、勐庫、昔歸等地購買及建立源頭資源基地，保障上游品質(zhì)。
2015年3月，中吉號形象店(廣州)在芳村盛大開業(yè)，展開穩(wěn)中求進(jìn)的招商加盟活動，多位伙伴加入中吉大家庭。
2016年8月9日，中吉號成功登陸資本市場新三板，成為首家以古樹普洱茶定位的新三板茶企，股票代碼為：838212。
根據(jù)國家統(tǒng)計局發(fā)布的《國民經(jīng)濟(jì)行業(yè)分類》（GB/T4754-2011），公司所處行業(yè)屬于“C15酒、飲料和精制茶制造業(yè)”大類下的“C1530精制茶加工”。
據(jù)2017上半年度財報顯示，中吉號因新三板掛牌獲得政府補(bǔ)助101萬元。
其中，深圳市新三板掛牌補(bǔ)貼項(xiàng)目資助資金為50萬元，羅湖區(qū)投資推廣局產(chǎn)業(yè)扶持資金為50萬，云南勐?？h政府產(chǎn)業(yè)發(fā)展獎金1萬元。
2018年2月，中吉號股票自2018年2月7日開市起暫停轉(zhuǎn)讓，公司暫定恢復(fù)轉(zhuǎn)讓的最晚時間為2018年5月4日。
2018年2月28日，全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司受理中吉號終止掛牌申請，并出具了《受理通知書》。根據(jù)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)函。
2018年3月23日，中吉號股票終止在全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌。
綜上，中吉號成為新三板存續(xù)時間最短的茶企，且為第1家主動摘牌的茶企。
二 ?中吉號賺了多少錢
表1? 中吉號總營收、凈利潤、毛利率（2014—2017年度）
1 從公司總營收來看
最高營收為2017年度約8610萬元，最低營收為2014年度約為1284萬元。
公司總營收呈顯著上升趨勢，且最近5年主營業(yè)務(wù)沒有發(fā)生重大變化。
2014—2017年度收入增長的主要原因是：
（1）公司大力度拓展銷售區(qū)域及經(jīng)銷商
截止2016年12月31日公司經(jīng)銷商數(shù)約55家。經(jīng)銷商數(shù)量的增加，單店收入的不斷增長，帶動營業(yè)收入的持續(xù)增長。
（2）公司位于勐海的藥品級示范車間2016年4月投入使用
公司在春、秋兩季采茶季，組織了基于消費(fèi)者對體驗(yàn)式消費(fèi)需求的茶山行活動，讓經(jīng)銷商、終端消費(fèi)者深度參與上游的茶山選料、采摘及產(chǎn)品制作過程，從而進(jìn)一步拓展個性化定制茶業(yè)務(wù)，優(yōu)化客戶體驗(yàn)，帶動了營業(yè)收入的增長。
（3）公司開設(shè)茶書院和舉辦產(chǎn)品品鑒會
結(jié)合中國傳統(tǒng)茶文化的精髓，先后在廣州、深圳和濟(jì)南開設(shè)“茶書院”。
同時，在全國主要城市舉辦各種形式的產(chǎn)品品鑒會，讓消費(fèi)者更加了解公司普洱古樹茶產(chǎn)品，通過品鑒會的形式增強(qiáng)他們對公司普洱古樹茶的口感、特質(zhì)以及公司產(chǎn)品的認(rèn)知度，從而進(jìn)一步提升公司產(chǎn)品的認(rèn)知度。
（4）掛牌新三板讓消費(fèi)者對中吉號品牌的認(rèn)知大幅提升
隨著公司2016年掛牌上市，公司的品牌知名度和美譽(yù)度迅速提高，公司產(chǎn)品得到了消費(fèi)者的廣泛認(rèn)同，較大提升了公司的銷售收入。
2 從公司凈利潤來看
最高凈利潤為2017年度1327萬元，最低凈利潤為2014年度約39萬元。
報告期內(nèi)凈利潤增長的原因是收入規(guī)模增長高于銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用增加額。
3 從公司毛利率來看
報告期內(nèi)，中吉號最高毛利率為2015年度43.91%，最低毛利率為2014年度35.41%。毛利率差異主要來自毛茶收購價格波動。
雖然公司在云南優(yōu)質(zhì)茶產(chǎn)區(qū)組建有四個茶園基地，但大部分毛茶還需向茶葉種植專業(yè)合作社和當(dāng)?shù)夭柁r(nóng)收購，以保證供應(yīng)。
表2? 中吉號總資產(chǎn)、總負(fù)債、資產(chǎn)負(fù)債率（2014—2017年度）
4 從總資產(chǎn)來看
最高總資產(chǎn)為2017年度約21016萬元，最低總資產(chǎn)為2014年度7005萬元。
該公司總資產(chǎn)連續(xù)遞增，有存貨余額較大的風(fēng)險。
與其他行業(yè)相比，中吉號稱存貨數(shù)量大、周轉(zhuǎn)較慢與普洱茶行業(yè)生產(chǎn)特點(diǎn)有關(guān)。所以，根據(jù)對原材料市場的預(yù)判，該公司大量購買毛茶原料是為了應(yīng)對原料漲價的風(fēng)險。
中吉號存貨主要為庫存商品和原材料。
表3? 中吉號存貨分類和賬面價值（2014—2017年度）
報告期內(nèi)，公司存貨主要為原材料和庫存商品，主要原因如下：
A 從經(jīng)營模式來看，公司在茶葉產(chǎn)業(yè)鏈主要處于加工、流通這一中間環(huán)節(jié)
一方面客戶對普洱茶生產(chǎn)廠家的產(chǎn)品供給穩(wěn)定性要求較高；另一方面普洱茶產(chǎn)品可以長時間存放，隨著貯藏時間的延長，經(jīng)過陳化后品質(zhì)可以不斷提高，具有收藏的特性，所以導(dǎo)致客戶對新老茶搭配供給的需求具有普遍性。
由于上述兩方面的原因，公司備有較多的庫存商品及原材料，以滿足客戶的需求。
B 從生產(chǎn)周期來看，普洱茶行業(yè)具有明顯的季節(jié)性特征
一般而言，每年的三月至五月中旬為春茶采摘季，九月至十月為秋茶采摘季，春茶、秋茶采摘季期間也是公司收購原材料的高峰期。
普洱茶的銷售旺季一般出現(xiàn)五月到次年春節(jié)前。為保障茶葉銷售旺季的需求，公司一般在采摘季開始時加大備料生產(chǎn)。
C 從生產(chǎn)模式來看，公司需要留存部分原材料滿足新產(chǎn)品的拼配需求
公司新產(chǎn)品需要選擇公司自有茶園基地的原材料以及庫存材料進(jìn)行分析，根據(jù)所需的口感、香氣、色澤等特色確定新產(chǎn)品的配方，然后根據(jù)配方規(guī)模生產(chǎn)。
另外，部分收藏客及消費(fèi)者會對公司產(chǎn)品提出個性化需求，為了滿足該種個性化需求，公司需要留存部分原材料。
綜上，該公司存貨主要由原材料、庫存商品構(gòu)成較為合理。
5 從總負(fù)債來看
最高總負(fù)債為2016年度6178萬元，最低總負(fù)債為2014年度4675萬元。
如果公司不能合理控制存貨總量，則會降低公司資產(chǎn)的流動性，增加公司的資金壓力。
6 從資產(chǎn)負(fù)債率來看
資產(chǎn)負(fù)債率最高為2014年度66.74%，最低為2016年度38.58%。
資產(chǎn)負(fù)債率呈顯著下降趨勢，有助于幫助企業(yè)克服一些不期而遇的財務(wù)風(fēng)險，但也說明公司財務(wù)戰(zhàn)略較為保守，公司凈資產(chǎn)收益率不高。
三 ?中吉號靠什么產(chǎn)品賺錢
公司產(chǎn)品共計百余種，覆蓋生茶、熟茶等制法，散茶、緊壓茶等形態(tài)。
自產(chǎn)產(chǎn)品—明星系列、名山系列、經(jīng)典系列、吉祥文化系列和時尚系列
明星系列：主打高端產(chǎn)品，主要為自有茶園基地出產(chǎn)的茶青制成的普洱茶；
名山系列：主打普洱茶系名山出產(chǎn)的普洱茶；
經(jīng)典系列：主打傳統(tǒng)經(jīng)典配方普洱茶；
吉祥文化系列：主打普洱茶禮品；時尚系列：主打平價大眾化產(chǎn)品。
經(jīng)銷產(chǎn)品：主要為中茶等品牌普洱茶
公司成立于2007年，初始經(jīng)銷其他品牌茶葉，2008年開始生產(chǎn)自有品牌茶葉。
公司自產(chǎn)自銷后，逐漸減少其他品牌茶葉的銷售。
自2016年起，若無客戶特殊需求，公司將不再主動經(jīng)銷其他品牌茶葉。
表4? 中吉號產(chǎn)品品類分析（2014—2017年度）
從主要營收產(chǎn)品來看
公司銷量前四位的產(chǎn)品為明星系列、名山系列、經(jīng)典配方系列、吉祥文化系列。
其中，明星系列營收整體趨勢為先增后減，占主營業(yè)務(wù)收入比例最高為2015年度17.44%，占比最低為206年度7.80%。
一方面，這類原材料成本上升，導(dǎo)致銷售單價上漲過快，客戶不易接受；另一方面，越來越多的消費(fèi)者趨于選擇性價比高的產(chǎn)品，消費(fèi)回歸理性。
所以，中吉號調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，以性價比較好的中端產(chǎn)品攻占市場。
名山系列營收整體趨勢為持續(xù)增加，占主營業(yè)務(wù)收入比例最高為2015年度50.81%，占比最低為2014年度29.23%。
經(jīng)典配方系列營收整體呈顯著上升趨勢，占主營業(yè)務(wù)收入比例最高為2016年度28.60%，占比最低為2015年度15.62%。
吉祥文化系列營收整體呈顯著上升趨勢，占主營業(yè)務(wù)收入比例最高為2016年度16.70%，占比最低為2014年度2.37%。
此外，隨著消費(fèi)者對普洱茶的認(rèn)識，購買有年份的普洱茶品飲成為老茶客等消費(fèi)者喜愛。因此，中吉號也為經(jīng)銷商適當(dāng)搭配老茶來增加銷售收入。
四 ?中吉號現(xiàn)金流量概況
表5? 中吉號現(xiàn)金流量（2014—2017年度）
1 從經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額來看
2014—2017年度，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額最高為2016年度約-435萬元，現(xiàn)金流量凈額最低為2015年度-1455萬元。
主要是因?yàn)閳蟾嫫趦?nèi)回款力度會影響預(yù)收賬款，進(jìn)而影響現(xiàn)金流量凈額。
2016年度公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量較2015年度同期增加了1019.59萬元，主要原因?yàn)楣句N售規(guī)模擴(kuò)大，公司銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金較上年同期增加了2246.60萬元。
2 從投資現(xiàn)金流量凈額來看
2014—2017年度，投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額最高為2015年度約-75萬元，現(xiàn)金流量凈額最低為2014年度約-1417萬元。
2015年度公司投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流出較2014年度同期減少了約1342萬元。
2016年度公司投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流出較2015年度同期增加了約1339萬元，主要系本期支付古茶樹長期租賃費(fèi)、云南廠區(qū)辦證補(bǔ)付地價等。
3 從籌資現(xiàn)金流量凈額來看
2014—2017年度，籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額最高為2016年度約3533萬元，現(xiàn)金流量凈額最低為2015年度1443萬元。
2016年度公司籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量較2015年度同期增加了2089.20萬元，主要系2016年度收到股東的定增款3030萬元。
4 風(fēng)險提示——流動資金不足和資產(chǎn)抵押的風(fēng)險
由于規(guī)模不斷擴(kuò)大，公司的營運(yùn)資金需求逐漸增大。2017半年度財報顯示，中吉號為彌補(bǔ)經(jīng)營活動中流動資金，公司向銀行累計借款9200萬元。
公司為取得長期、短期借款，已將公司自有房產(chǎn)、存貨大部分抵押給銀行。
該房產(chǎn)、存貨為公司生產(chǎn)經(jīng)營所必需，若公司因資金流動性問題不能按期還款，可能導(dǎo)致抵押資產(chǎn)被銀行處置，從而影響公司的正常生產(chǎn)經(jīng)營。
五 ?中吉號科研實(shí)力
表6? 中吉號專利、研發(fā)和員工人數(shù)（2014—2017年度）
1 專利和研發(fā)
報告期內(nèi)，財報顯示中吉號專利數(shù)量為0，也沒有研發(fā)費(fèi)用體現(xiàn)在財報里面。
公司核心技術(shù)團(tuán)隊成員穩(wěn)定，未發(fā)生重大變動。
公司研發(fā)人員均為公司內(nèi)部人員兼職，公司與核心技術(shù)人員楊世華、王栩簽訂了勞動合同，為保護(hù)公司核心技術(shù)，同時也簽訂了保密協(xié)議。
公司在控制原料來源的基礎(chǔ)上，公司利用傳統(tǒng)加工工藝輔之現(xiàn)代生產(chǎn)技術(shù)，依照內(nèi)部研發(fā)的配方拼配茶餅，生產(chǎn)加工產(chǎn)品。
2 員工概況
報告期內(nèi)，公司共有員工約80人，本科以上人數(shù)約10人。
一方面，這表示員工人數(shù)較為穩(wěn)定；另一方面，這表示缺乏吸引優(yōu)秀人才的機(jī)制。
此外，中吉號財報顯示公司繳納社會保險及住房公積金員工人數(shù)不足30人。
這說明公司不注重員工福利，涉嫌違法勞動法。
中吉號解釋稱未繳納的員工多為生產(chǎn)人員，工作崗位流動性較大，因已參與新農(nóng)合或不愿承擔(dān)社保和公積金個人繳費(fèi)部分等原因主動申請不辦理。而且，未繳納社保員工均與公司簽訂《自愿放棄繳納社會保險及住房公積金的聲明》。
小結(jié)
為什么中吉號會主動從新三板摘牌，我認(rèn)為主要有以下原因：
1）新三板融資難：企業(yè)掛牌門檻低，但投資者開戶門檻較高；
2）政府補(bǔ)貼降溫：公司已將政府補(bǔ)助作為非經(jīng)常性損益進(jìn)行會計處理；
3）不能直接轉(zhuǎn)板：中吉號雖然處于新三板創(chuàng)新層，但新三板并不存在真正的直接轉(zhuǎn)板制度，仍只能通過IPO的方式首次公開發(fā)行并在場內(nèi)市場上市
4）信息披露成本較高：會計和法務(wù)費(fèi)用是個較大的負(fù)擔(dān)。
為了提升公司的決策效率，降低運(yùn)營成本，中吉號董事會決議申請摘牌。
此外，中吉號還存在一些重要風(fēng)險：
1 實(shí)際控制人不當(dāng)控制的風(fēng)險
2016年度財報顯示，中吉號為典型家族企業(yè)。
中吉號實(shí)際控制人為自然人楊世華、王栩，二人系夫妻關(guān)系，合計直接持有公司20,000,000股股份，占公司股本總額的64.36%，同時，二人作為中吉號股東深圳市小木投資有限公司的股東，合計持有小木投資27.28%的股份。
如果實(shí)際控制人利用其控制地位，通過行使表決權(quán)對公司的經(jīng)營決策、人事、財務(wù)、監(jiān)督等進(jìn)行不當(dāng)控制，可能給公司經(jīng)營和其他股東帶來風(fēng)險。
2 公司治理風(fēng)險
有限公司階段，公司的治理機(jī)制和內(nèi)控體系不夠完善，存在運(yùn)作不規(guī)范的現(xiàn)象，如公司與客戶直接用現(xiàn)金進(jìn)行結(jié)算，合同管理制度不健全等。
股份公司設(shè)立后，公司建立健全了法人治理結(jié)構(gòu)，完善了企業(yè)發(fā)展所需的內(nèi)部控制體系。但是，由于股份公司成立的時間較短，各項(xiàng)管理、控制制度的執(zhí)行尚未經(jīng)過一個完整經(jīng)營周期的實(shí)踐檢驗(yàn)，公司治理和內(nèi)部控制體系也需要在生產(chǎn)經(jīng)營過程中逐漸完善。
因此，公司未來經(jīng)營中存在因內(nèi)部管理與公司發(fā)展不匹配，從而影響公司持續(xù)、穩(wěn)定、健康發(fā)展的風(fēng)險。
3 部分經(jīng)營場地未取得相關(guān)權(quán)證的風(fēng)險
目前中吉號正在按照相關(guān)規(guī)定辦理部分土地的使用權(quán)證書，該公司稱取得該土地的使用權(quán)證書不存在障礙。
同時，公司實(shí)際控制人楊世華、王栩出具承諾，如公司及子公司因?qū)嶋H使用未辦理完成土地使用權(quán)證的部分土地而被主管機(jī)關(guān)處罰的，其將承擔(dān)公司及子公司因此產(chǎn)生的相關(guān)損失。
如果公司沒有及時取得剩余土地使用權(quán)證書和房屋產(chǎn)權(quán)證，將對公司的合法合規(guī)經(jīng)營產(chǎn)生一定影響。
4 部分經(jīng)營辦公場所房屋權(quán)屬存在瑕疵的風(fēng)險
由于公司及其子公司部分租賃房屋存在未取得出租方對其房屋合法權(quán)屬有效證明的瑕疵，可能導(dǎo)致公司及其子公司存在因該等瑕疵而受到房地產(chǎn)管理部門罰款的法律風(fēng)險。
5 償債風(fēng)險
2014—2016年度公司合并報表資產(chǎn)負(fù)債率分別為66.74%、50.49%、38.39，母公司資產(chǎn)負(fù)債率分別為83.74%、72.41%，46.33%。
資產(chǎn)負(fù)債率呈下降趨勢但仍然處于較高水平，主要原因是公司在報告期內(nèi)快速成長，在生產(chǎn)規(guī)模、市場開拓、業(yè)務(wù)發(fā)展等方面均需投入較大的資金量。
因此，向銀行等金融機(jī)構(gòu)借入了較高金額的長、短期借款，從而導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債率較高，具有一定的償債風(fēng)險。
6 食品安全風(fēng)險
食品質(zhì)量和安全與消費(fèi)者的生活息息相關(guān)?！妒称钒踩ā泛汀妒称钒踩▽?shí)施條例》的實(shí)施進(jìn)一步強(qiáng)化了食品生產(chǎn)者的社會責(zé)任和法律責(zé)任，確立了懲罰性賠償制度，加大了對違法食品生產(chǎn)者的處罰力度。
公司主要業(yè)務(wù)為普洱茶的研發(fā)、種植、生產(chǎn)和銷售，其最終客戶是廣大的個人消費(fèi)者。公司擁有自己的普洱茶園，在云南省勐?？h等天然無污染的環(huán)境進(jìn)行普洱茶的種植，同時，公司也向茶葉種植合作社和茶農(nóng)收購毛茶，毛茶的質(zhì)量直接影響公司產(chǎn)品品質(zhì)，原材料的質(zhì)量控制是公司生產(chǎn)經(jīng)營的重要環(huán)節(jié)之一。
公司采購的毛茶在入庫前均經(jīng)質(zhì)檢部檢驗(yàn)，若質(zhì)檢部未能檢測出原材料的問題，將會導(dǎo)致公司成品茶質(zhì)量受到影響，從而給公司經(jīng)營帶來一定風(fēng)險。
7 供應(yīng)商集中風(fēng)險
2014—2016年度，公司向前五大供應(yīng)商合計采購金額占比分別為61.24%、61.39%、40.02%，所占比例較高。
公司對主要供應(yīng)商采購占比較高，主要原因是上述供應(yīng)商在行業(yè)內(nèi)提供的原材料品質(zhì)較高。但是如果部分供應(yīng)商因意外事件出現(xiàn)停產(chǎn)、經(jīng)營困難、交付能力下降等情形，將會在短期內(nèi)影響公司的正常經(jīng)營和盈利能力。
總的來說，中吉號這時候選擇主動摘牌離開新三板，也許是明智之舉！
注：需要強(qiáng)調(diào)的是，本文初衷只是基于公開文字和數(shù)據(jù)向大家介紹企業(yè)。如有文字和數(shù)據(jù)錯誤，給當(dāng)事人造成困擾，先在此致以歉意。但我們會盡最大努力，希望提供客觀、理性、中立的信息。此外，本文有參考部分網(wǎng)絡(luò)公開資料和數(shù)據(jù)，再此一并致謝。祝好！
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